2022年1月5日，中国移动正式登陆上海证券交易所。
至此，国内三大运营商全部回归内地资本市场，一场A股11年来的最大IPO项目也随之尘埃落定。
作为中国最大的电信服务运营商，从2021年5月17日发起公告申请，到8月正式递交材料；再到2022年初正式在上海证券交易所上市，中国移动的回A之路，走的可谓是顺利异常。
这种顺利，在上市首日再次上演：相较上市即破发的中国电信，截至2022年1月5日下午三点收盘，在上证指数整体大跌1.02%的情况下，中国移动仍逆势上涨0.52%，以股价57.88元，总市值1.23万亿元，得到了来自A股资本市场的认可。
事实上，这不仅是一个超级大白马的资本市场加速起点，更意味见证一场新的造富运动的正式开始。
它的底层逻辑在于：押注运营商的本质，就是选择相信中国的经济发展，投资中国的科技未来。
众所周知，拿牌照的生意，就是最稳健的生意；而基建领域拿牌照的生意，更是意味着在万亿市场中的特许经营。前者比如医院，比如金融；后者，运营商正是其中典型代表。在2018年12月的中央经济工作会议上，5G、工业物联网等通信产业分支被定义为“新基建”，明确了通信作为基建产业的地位。但与做基站的华为不同的是，运营商所掌握的频谱，本质是一种持牌的稀缺资产。作为通信网络的物理载体，无线电频谱的可用频段非常有限。比如，2G的标准频谱主要集中800M-960M；3G通信在主要以1.7G~2.1G为主；4G频谱主要限制在2.5~2.6G，而时下正热门的5G，则以2.6GHz/3.5GHz和4.9GHz为核心频段。面对有限的频谱资源，欧洲、美国、日韩等通信产业发达的地区，一般以拍卖的方式进行分配。中国则通过工信部给运营商颁发牌照，分发频谱，将有限的频谱资源有序利用。也是因此，3G以来，中国的电信运营商，一直保持着中国移动、中国电信、中国联通三足鼎立的稳定局面。5G时代，中国广电才加了进来。而持牌经营，也给了三大运营商与中国电信产业同步稳定增长的机会。这是工信部统计的近五年来中国电信业务的收入增长状况，2020年，全国电信业务收入累计1.36万亿元，绝对额相比上年增长3.6%；但另一个维度来看，如果维持上一年的价格不变，那么2020年中国的电信业务总量将达到1.5万亿元，同比增长高达20.6%。图：2015-2020年电信业务收入增长情况
这一高速增长的趋势，还在不断强化：据中国互联网络信息中心（CNNIC）数据显示，截至2021年6月，中国网民数量规模已达10.11亿，网民人均每周上网26.9小时（日均3.8小时），其中，Z世代的日均上网时长更是超过了8小时。但中国运营商的想象力显然不止如此，除了通信基本盘之外，运营商的另一大增长曲线，也同样押中了这个时代另一大核心数字基建——云服务。如果说过去十年，运营商们在移动互联网时期，主要定位于云、（通信）管、（终）端中的管侧；那么，在数字化转型的新形势下，电信运营商们正凭借着拥有的宽带网络、IDC 资源和云资源主动出击：2021年前三季度，仅中国移动的DICT业务，（即DT云和大数据技术+IT信息技术+CT通信技术）收入就达489亿元。在IDC市场，三大运营商已占据62%的市场份额，机房更是遍布全国。图：2020年中国数据中心企业业务布局及竞争力评价而放眼长期，国内IDC增速更是远超全球市场容量，增长空间巨大。市场机构预测，2021年中国数据中心市场规模将达到2,486亿元，中期也将保持25%的复合增速。总结来说，选择了通信与IDC建设的运营商，其本质就是国家的税收性科技企业，它的发展不仅与一国基建绑定，同时也是一国科技实力的象征。运营商是一门特许经营的“税收性”生意；同时，也是一门典型的得用户者得天下，强调规模效应的生意。因为作为典型的基建产业，运营商的投资特点是，投入前置，盈利后置。因此，运营商需要有良好的资产结构以及庞大的用户群体，前者用于先期投入，后者支持后期的成本摊付。拿一个基站来说，其服务的用户越多，使用的次数越多，这个基站所创造的效益也就越高；而效益与营收越高，也就意味着可以建更多基站；而更多的基站，又意味着可以服务更多的用户，从而进入规模效应的正向循环。中国的各大运营商中，最具规模效应的，显然非拥有最多的基站和规模最大的用户群的中国移动莫属。用户侧，根据官方口径，截至2021年上半年，中国移动用户总数达到 9.46 亿户，占国内16.14 亿移动用户总数的 58.6%（工信部口径），中国移动宽带客户总数达到 2.26 亿户，占国内固网宽带用户 5.1 亿户的 44.3%。资产侧，截至2021年6月底，中国移动拥有基站总数528万个，4G基站占全球总量1/3，5G基站50万个，是全球拥有基站最多的运营商。中国移动光缆长度 2,146 万皮长公里，相当于绕地球赤道约 535 圈 。当然，头部企业本身不仅意味着规模效应的更大化，同时也往往具备着频谱资源分配的话语权更大化。每一代通信技术代际更迭，存在着这样一条规律，谁抢先实现网络覆盖，谁就赢得市场先机，5G时代亦然。在国内5G频谱资源分配中，中国移动的2.6GHz和4.9GHz的频谱资源，客观来说，与中国电信和中国联通获得的3.5GHz频谱相比，在5G产业链上成熟度略显不足，需要大力推动产业链配套发展，且存在2.6GHz残余4G清频情况，先发优势并不明显。但丰富的建网建站经验，又让中国移动在频谱资源的分配上打了一个漂亮的翻身仗：2020年5月，拥有700MHz的优质频段，却缺乏实际项目工程建设经验的5G牌照黑马中国广电选择与中国移动联手，将700MHz 5G网络的运行维护工作交给了中国移动，两者共享700MHz的频谱资源。从技术角度来看，中国广电手握的700MHz，以及中国移动手握的2.6GHz，尽管短期内产业链配套还需加强，但其频率低、覆盖范围广、穿透力强的特点，可以使运营商在相同面积部网下，以更少的基站数量，满足用户的需求。这对平原稀少，人口分布不均的中国而言，恰恰是一个解决边远地区、人口稀少地区通信覆盖的根本解决方案。也正是凭借着2.6GHz和4.9GHz、700MHz的组合拳，以及规模效应带来优势，目前，中国移动的5G SA 网络已实现在全国地市以上城区、部分县城及重点区域提供 5G 服务。预计在2022 年底，将基本实现全国乡镇以上 5G 连续覆盖，以及重要园区、热点区域、发达农村的有效覆盖。行业发展与国家相绑定；赛道之中，头部企业又具备绝对的规模效应；那么，剩下的唯一问题就是，对资本市场，万亿的中国移动贵吗？万亿中国移动到底贵不贵，我们不妨从中国移动本身的经营以及资本市场的表现两方面，与同在A股的联通、电信进行对比来看。首先是中国移动的自身经营状况，通过对营收、成本、利润、现金流这四个数据对比，我们不难得出以下结论：（1）中国移动具备更高的营收与规模效应，单用户价值量更高。营收方面，中国移动的2021年上半年公司营业收入4,436.47亿元，同比增长13.8%，对比联通电信联盟，分别1,641.74亿，2,175.47亿，总和3817.12亿来说，处于绝对的领先地位。2021年上半年，移动ARPU达到52.2元，同比增长3.8%，相比44.4元的联通与45.7元的电信，更是高出了不止一个台阶。（2）更大体量的情况下，移动可以做到更好的成本控制与企业管理。成本方面，2021年上半年，在营收绝对领先联通电信之和的情况下，移动的销售费用为303.89亿，管理费用252.31亿，而联通电信联盟两家的消费费用总和，以及管理费用总和则分别高达411.43亿与305.4亿。（3）更高的营收与更好的成本管控，让中国移动的盈利情况遥遥领先。2021年上半年，移动的净利润591.18亿，净利率达13.34%；对比联通电信分别5.59%以及8.21%的净利率，同样处于绝对领先的地位。（4）中国移动具备更稳健的现金流以应对扩张与风险。2021年上半年，移动的经营性现金流达到1,616.18亿，对比联通电信分别514.15亿、683.82亿，总和1,197.97亿来说，移动具备更丰沛的现金流，从而准备下一步的扩张。经营之外，我们从资本角度出发，也不难发现，中国移动同样属于受市场青睐的典型的白马企业，我们主要从估值、回报、风险与稳定性三个层面进行拆解：三大运营商齐聚A股后，以2022年1月前近几个月的平均表现来看，联通A股估值PB为0.82倍，PE为19.18倍；电信A股PB为0.92倍，PE为15.45倍；而作为龙头的中国移动的PB也仅有1.03倍，PE10.85倍，相较同行，较为合理。而如果将目光放得更长远，从全球资本市场角度来看，中国运营商在资本市场上，也一直处于被低估状态：世界电信运营商龙头平均PB倍数为1.31，而我国运营商在港股平均PB倍数仅为0.48；世界电信运营商龙头平均PE倍数为15.53，我国运营商在港股平均PE倍数仅为7.25。中国移动上市以来，累计分红超1万亿港元，近三年每年现金分红超570亿元，平均派息率超50%，2020年股息率更是达到7.44%，而这也正是市场偏爱白马企业的根本原因：不仅公司稳定增长，还能获得相当可观的股票分红。值得一提的是此次中国移动的回归A股的方式，采用的是红筹回A，也就是说不存在大股东解禁以及减持压力。此外，中国移动还采用了绿鞋机制，可以保证二级市场的公司股价更加稳定，降低资本市场风险。2022年1月5日，移动发布公告表示，将在A股绿鞋期满后，在港股执行不超过10%的回购。其中值得一提的是，中国移动其实早在2021年4月就已经确定要在港股进行回购，之所以推迟至今，主要与港股的《香港上市规则》中，企业不得在回购后30天内发行或者公开发行普通股的规定有关，因此推迟至今。而A股募资，本身则将用于“专款专用于A股募投项目”。至于具体的回购比例，据大摩分析：由于港交所要求，股份最低自由流通量门槛为25%来算，因此，本轮中国移动在香港，最多只能回购7.8%的已发行港股。当然，这些并不会直接影响到A股投资者的利益，但是通常来说，回购本身，彰显的是企业对于未来长期经营的信任与看好，对普通投资者而言，无疑是一个积极的信号。一句话总结，就是从各方面的财务状况来看，中国移动的经营状况位于行业领先，而中国运营商在资本市场中，长期处于被低估的状态。回顾过去三百年历史，我们不难发现，对于一个创业者，最好的生意模式，就是做时代的基础设施，从前是卖石油的洛克菲勒，是修铁路的范德比尔特；如今是做操作系统的比尔盖茨，是做电动车的马斯克。对一个普通人而言，最好的投资，则是押注一个国家，押注它的基建产业，与这个时代的发展同频：从前是水电煤如是，如今的通讯、芯片、大数据亦如是。
