茅台失速，“股王”易主

文 | 王圆磊

贵州茅台，作为A股“股王”，不仅是资本市场的风向标，更是一度被视为经济发展的“晴雨表”。

过去二十年来，茅台作为商务社交的高端“标配”，与房地产、基建产业深度绑定，成为特定时代浪潮下的标志性符号。

但时至今日，随着地产行业景气度下降、大基建逐渐“降温”，作为A股“股王”的茅台，也面临着持续下跌的风险。

6月24日收盘，贵州茅台股价报收1476.55/股，总市值约1.87万亿元，被工商银行以2万亿元总市值反超，“股王”易主。

今年以来，贵州茅台股价已下跌约14%，除茅台以外，五粮液、山西汾酒、洋河股份等白酒品牌纷纷下跌，再往大了看，整个白酒板块都面临着下行风险。

在股价下跌的同时，茅台酒价也在持续下降，进入了股价、酒价齐跌的局面。

6月24日，据今日酒价数据，飞天茅台原箱每瓶下跌至2420元，散装下跌至2080元。此外，作为贵州茅台的战略性单品，茅台1935的批发参考价，也跌破了每瓶800元大关，一度出现价格“倒挂”。

在这种情况下，不免让人疑问，茅台酒价下跌的原因是什么？股价下跌砸出的大坑，是机会还是风险？

酒价、股价齐跌

截至6月24日收盘，贵州茅台股价报收1476.55/股，仅6月以来，股价下跌10.43%，今年以来股价下跌达14.45%，总市值蒸发超过3000亿元。

短短一个多月，茅台股价下跌幅度惊人，这不能不让人产生疑问。更重要的是，在股价下跌的同时，酒价也在大幅下滑。

据今日酒价披露，6月24日，飞天茅台（53度/500ml）散瓶批发参考价，跌至2080元，跌破2100元，与3月初相比每瓶下降超过600元，同期，原箱批发参考价也下跌至每瓶2420元。

最新数据显示，6月25日上午，今日酒价披露参考价，24年飞天茅台散瓶批发参考价，每瓶涨至2150元，原箱批发参考价每瓶上涨至2450元。虽然价格有所上涨，但与此前相比，依然整体下滑。

仅仅在三个月内，飞天茅台的跌幅便超过了500元。要知道，飞天茅台是茅台酒系列的核心产品之一，在市场上曾一瓶难求，一度被炒至每瓶3000多元。

零售价的快速下跌，也在大幅压缩经销商的利润空间，如今已逐渐逼近经销商的批发价“生死线”，引起茅台经销商们的恐慌。

其实，在茅台的发展历史上，曾发生过多次降价，如果统计幅度较大的下跌和上涨，大致来看，茅台酒价至少有过“两涨”与“两降”的经历。

第一次涨价是在2008至2011年，受四万亿大基建投资刺激，商务饮用和投资需求大幅增加，带动白酒消费激增，白酒行业迎来高景气时期，茅台酒价独占鳌头，一路狂飙上涨，直到坐稳中国白酒“一哥”宝座。

但在2012至2016年间，白酒行业深度调整，再加上受基建和地产行业影响，茅台市场需求萎缩。2015年，茅台进行了减仓，这也是1985年以来的首次减产，并且酒价也跌破了出厂价。

2016年至2020年间，房地产行业迎来高景气期，一二线城市房价上涨，随着地产行业的高景气，作为商务社交的“标配”，茅台的金融属性日益凸显，价格也逐渐回升。

此次价格下降，与上次的回落呈现明显的延续性。自2021年以来，茅台价格见顶，开始震荡下降。尤其是今年3月以来，高端白酒市场需求减弱，进一步加速了酒价下跌。

供需与价差

茅台并非一般饮品，长期以来，茅台都被视为具有抵抗周期波动的金融属性，和黄金一样，被广大投资者青睐。

也恰恰因此，“囤茅台”，成为众多投资者的选择，甚至可以说，每年投放到市场上的茅台酒，超过一半都被储藏起来了，开瓶率不足一半，社会库存数量庞大。

与此同时，在实际消费越来越低的市场中，茅台依然在持续扩大产能。根据2023年业绩报告，去年茅台酒实际产量达到了5.72万吨，同比增长0.69%。

因此会看到市场上很有意思的现象，一方面，茅台开瓶率降低，实际消费并不高，市场存量越来越高；另一方面，茅台不断扩产，出厂的茅台酒越来越多。

在市场行情好的时候，自然不会出现问题。不过，一旦市场环境恶化，社会消费疲软，经销商库存压力加大，便会产生一系列负面问题。

从本质上看，这背后其实是供需矛盾。

有媒体预测，目前市场上囤积的茅台酒远超15万吨，而在2023年，茅台酒的销量是4.21万吨，社会库存量至少是一年销量近4倍。换句话说，即便保守计算，市场库存量也能卖三年以上。

如果从单纯商品的角度来看，市场上囤积的茅台酒规模庞大，已经超过了本身价值。但是，恰恰是茅台被赋予了金融属性，因此无论库存规模有多大，都受到了大量投资者的追捧。

值得一提的是，在囤茅台的群体中，“黄牛”是特殊的一环。

“黄牛”的诞生几乎是必然的，原因不难理解，因茅台的特殊性，在出厂价、零售价和终端市场价之间，存在明显价格差，这就为“黄牛”群体提供了生存土壤。

长期以来，市场中不乏“撸茅圈”“抢茅圈”，目的就是用低价格获取茅台酒，再以高价卖出去，赚取中间的价格差。在特殊时期，“黄牛”群体能间接抬高茅台酒价，是干扰白酒市场的不利因素。

此次茅台酒价下滑，也和“黄牛”相关，获得补贴后电商商家压低价格，压缩了“黄牛”的利润空间。同时，社会消费疲软，周转时间拉长，加大了库存压力、资金压力，存在成本倒挂的风险。

在被迫低价抛货之下，进一步加速了茅台酒价下滑。当然，这只是其中一个因素，此次茅台酒价下降，是由多种因素造成的。

下滑的背后

值得注意的是，“黄牛”虽然加速了酒价的下跌行情，但“黄牛”群体的体量毕竟较小，在根本上无法左右茅台的酒价，真正能影响酒价涨跌的因素，是比“黄牛”盘子更大的经销商们。

过去五年间，茅台多次“换帅”，茅台的产品、渠道、营销体系等均进行了一系列变革。

长期以来，茅台销售渠道主要有直销和批发代理两种。近两年，茅台对营销体系变革的核心，便是大力推广直销渠道，提高直销比例，获得更高利润。

2023年，茅台直销渠道销售收入达到672.33亿元，毛利率达95.46%，批发代理渠道销售收入达799.86亿元，毛利率为89.29%。直销渠道收入在总收入中占比已达47.06%。

要知道，就批发代理而言，将茅台酒卖给销售代理，再逐级往下卖给次级代理商，在这个过程中，价格会层层加码。

以飞天茅台为例，出厂价是1169元，建议零售价为1499元，经过层层加价后，到达商超零售店时，每瓶高达2500元以上，消费者最终购买时近3000元，严重影响了正常的市场运转。

通过提升直销比例，茅台不仅可以获得更高利润，也能更好地控制价格。一个案例是，2022年5月，茅台上线了“i茅台”数字营销APP，吸引了大量用户。

目前，“i茅台”注册用户数量接近7000万，日活跃用户突破800万。2023年，“i茅台”线上销售收入高达223.74亿元。

去年11月初，茅台发布公告，上调53度贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价格，平均上调幅度约20%。以飞天茅台来看，上调后出厂价为1169元。

在这种情况下，经销商批发茅台酒的成本进一步提高，如果是前几年提价，那么层层传导，最终会由消费者买单。

但问题是，今年以来，房地产市场疲软，住宅新开工面积下降了近一半，受此拖累多个行业发展势头偏弱。

可以看到，商务社交活动在大幅减少，作为与房地产基建行业深度绑定的“附属品”，茅台的实际消费场景自然不断减少。

此外，对于普通消费者来说，今年以来，就业形势日益严峻，“搞钱”越来越难，大部分人都在消费降级，无力为高昂的茅台酒买单，因此本轮提价并未如期传导至终端市场。

渠道环节的利润空间被不断压缩，经销商们率先受损。并且，加上电商平台补贴力度加大，延长了卖货时间，经销商缺乏备货动力，共同造成了价格下行。

过去一个季度，飞天茅台批发价不断下降。最新数据显示，6月25日，据今日酒价披露，24年飞天茅台散瓶批发参考价为每瓶2150元，原箱批发参考价为每瓶2450元。

批发价一旦跌破，成本倒挂将严重影响经营。更重要的是，一旦酒价下跌幅度过大，比经销商更着急“黄牛”便会低价倾销，以此回笼资金，对市场造成不利影响。

茅台还能“打”吗？

作为经济发展的“晴雨表”，一个不得不提的疑问是，茅台还能“打”吗？股价下跌砸出的大坑，是机会还是风险？

首先要明确的是，任何商品都存在一个普遍规律，即：一旦形成下跌趋势，想止跌并不容易。

近在眼前的案例便是房价，近两年房地产市场风云突变，众多房企债务压顶，市场成交量屡创新低，尤其是今年以来，房地产市场不断“降温”。

各地纷纷出台政策，包括降首付、降利率、落户等等，政策上频繁打出“组合拳”，但效果却难言如意。5月份，全国超70个城市二手房价全数下跌。

为何会形成这种局面？大部分购房者的态度是“再等等”，希望房价进一步下跌，而成交量越低，会倒逼地方进一步出台优惠政策，这种信号越强烈，越会加剧买房人的“观望”心态，从而造成成交量越来越低。

毕竟，谁都不想买在“半山腰”，为高昂的房价“站岗”。

同理，截至发稿未能看到茅台的止跌信号，想买茅台的消费者会驻足观望，希望价格进一步下降，而持有茅台的经销商和“黄牛”则担心跌破“生命线”，会选择低价倾销，从而又会拉低价格。

6月24日，据第一财经报道，面对股价和酒价波动，贵州茅台相关人士表示，已经关注到这个问题，会采取相应的举措。

对于茅台自身来说，只要不跌破出厂价便不会影响公司业绩，以飞天茅台为例，目前仍有安全边际，毕竟建议零售价是1499元，依然存在空间。

过去三十多年来，按销售收入等业绩指标看，中国白酒行业多次洗牌，从早期的汾酒，再到后来的五粮液，“酒王”宝座多次易主。2013年，茅台业绩稳居行业首位，一举成为新一代“酒王”，并持续至今。

“囤茅台”，成为众多投资者的共识，这背后的逻辑和一线城市优质楼房一样，演变成了一种金融资产。因此，理论上只要市场认可茅台的金融属性，长期来看便有上涨的潜力。

从消费者角度看，希望市场逐渐对茅台的金融属性祛魅，让茅台价格回归合理区间。

（本文不构成任何投资建议）

参考资料：

1.茅台坐不住了.子弹财经.

2.还有多少基金经理相信茅台.远川投资评论.

3.茅台打响价格保卫战.闻道商业.

4.茅台天天跌，黄牛也慌了.市界.

5.茅台价格崩盘：大基建时代落幕的失意者.读懂财经.

6.茅台传.吴晓波.

7.贵州茅台2019-2023年度报告.贵州茅台.